行为金融框架下的证券投资策略研究

    摘要：本文阐述了国内外行为金融的主要理论及其最新发展，比较分析了传统金融与行
为金融的区别：基于行为金融分析了证券投资者行为特征、行为偏差并介绍行为金融学在我
国证券市场中的应用，为我国投资者提出一些有针对性的投资策略、建议。

 

　　关键词：行为金融；证券投资策略；行为组合理论

 

　　

 

　　一、行为金融学的主要理论

 

　　

 

　　行为金融理论是现代金融理论与决策科学、心理学等学科形成的交叉学科。它从微观个
体以及产生这种行为的更深层次的心理、社会动因来研究、解释和预测资本市场的现象和问
题，本质上，行为金融是深入研究被标准金融理论忽略的决策黑箱，它把投资决策看成是
投资者在一种心理上计量风险与收益并进行决策的过程，是经济行为科学化研究方法的一
种价值分析回归。行为金融学和传统金融学主要存在以下区别：

 

　　行为金融理论研究的理论及行为模型主要有以下几个方面：

 

　　

(一)认知偏差理论 

　　认知偏差理论是研究人们在利用经验法则进行决策判断时所产生的错误。心理学研究显
示，在解决复杂的问题时，由于时间和认知资源的限制，人们不能对决策所需的信息进行
最优分析。长期以来，自然选择的结果是人们运用经验法则处理信息。这些经验法则主要指
的 是 直 观 推 断 法

(heuristic) 。 直 观 推 断 法 又 包 含 三 种 具 体 的 形 式 ： 代 表 性 推 断 法

(representativeness)、可得性(availability)推断法、锚定和调整(anchoring and adjustment)推断法。
这些经验法则的使用，虽然使人们在处理问题时可以化繁就简，但是容易产生决策偏差。

 

　　

(二)期望理论(Prospect Theory) 

　　期望理论是行为金融理论的重要理论基础，最先是由

Markowitz(1952)提出，由行为经

济学先驱

Kahneman 和 Tversky 推动发展的。这一理论对行为金融产生了巨大的影响。其核心

内容为

“价值函数”(Value Function)和“权值函数”(WeighingFunction)模型。 

　　他们通过实验对比发现，与预期效用理论相反，大多数投资者并非标准金融投资者，
而是行为投资者；他们的行为并不总是理性的，效用不是单纯财富的函数，他们也并不总
是风险规避的。行为金融投资者的效用有别于传统预期效用理论，反映在期望理论的

“价值

函数

”中，是一条中间有一个拐点(参考点)的 S 形曲线，见图 1。该函数是定义在某个参照点

的利得或损失，而不是一般传统理论所重视的期末财富。它的收益状态呈凹型，表示行为投
资者在损失的情况下通常是风险偏好的，每增加一个单位的损失所失去的效用也低于前一
个单位所失去的效用。而在盈利时则往往是风险规避的，每增加一个单位的收益所增加的效
用低于前一个单位所带来的效用并且投资者损失时所感受到的痛苦通常又远大于盈利时所
获得的愉悦。这与现实中的情况是基本一致的。

 

　　

“权值函数”模型表明人们在进行不确定决策时，倾向于忽视非常小的概率事件发生的

可能性，而重视大的概率事件发生的必然性。在金融领域里，绝大多数资产均是风险资产，
人们对不同的真实概率赋予不同的心理概率，这一行为也必然影响人们对金融资产的选择
从而影响金融资产的价格。

 

　　

(三)行为组合理论(BPT，Behavioral Portfolio Theoryl