在更早的文献里，

put-call parity 有着两个目的：一是作为纯粹的套利约束；二是实

——

现如下目的的工具

从看跌期权中复制看涨期权、从看涨期权里复制看跌期权，以及为了

以期权对冲期权风险的从看涨和看跌期权里面复制跨式期权等。换句话说，

put-call parity

不仅是简单的套利关系，而且成为在期权之间转移风险的一种重要工具。
　　与后来的理论不同，对

put-call parity 早期的描绘和使用当中，人们认为期权的供给

和需求将会影响其价格。
　　

Vinzenz Bronzin 在 1908 年出了一本书，在书中他推导了几个公式，与今天的 BSM

公式高度相似。

Bronzin 根据稳健的（robust）无套利原则如 put-call parity 和看涨

（跌）期权与远期的关系等，建立了期权的风险中性估值。这被

Derman 和 Taleb（2005

年）重新发现。
　　

Henry Deutsch 在 1910 年也描述了 put-call parity，但是不及 Higgins 和 Nelson

详细。

1961 年 Reinach 详细描绘了 put-call parity。那时纽约股票交易所专门使用 put-

call parity 进行期权转换的交易员被称为转换者（converters）。Reinach

“

写道： 尽管

我不能用数字证实我的判断，但是我估计看涨期权当中有

60%

”

是由转换者完成的。

“

”

　　换句话说，转换者（经纪商）的基本功能是做市商，但是他们通过 静态 的以期权对
冲期权，能够把大部分风险对冲掉。

Reinach 写道他是一个期权交易员（converter），并

列举了他和同事如何利用期权对期权进行对冲和套利的例子，这一过程中利用了可转债当
中隐含的期权。

“

　　 （期权）的发行人和交易员找到了除了发行看跌（涨）期权之外的获利办法。这些大
多过于复杂而只有经验丰富的专家才能掌握。一个这样的过程便是可转债的所有者卖出一份

”

看涨期权。如果看涨期权被要求执行则交付股票。
　　

Higgins，Nelson 和 Reinach 都描述了 put-call parity 和用期权对冲期权的重要性。

在

BSM 公式问世之前，期权交易员绝对不是束手无策的。Higgins（1902 年）和

Nelson（1904 年）已经描述了静态市场中性 delta 对冲。同样，江恩（1937 年）也提出
了平值期权的市场中性

delta 对冲，但是比 Nelson（1904 年）的篇幅要少很多。江恩还

提到了某种形式的辅助动态对冲。
　　

Mills（1927 年）说明了在现代投资组合理论诞生之前的文献里面如何表现跳跃

（

jump

“

）和肥尾事件。他写道： 由于一两个极端价格变化的影响，（价格的）分布很可能

”

显著偏离高斯分布。
　　交易员并未按照理论公式交易期权
　　交易员是实践者，也是工程师兼艺术家，他们的信息是有限的（不完备、不完美），理
性是有界的，他们不会给未来世界的所有状态赋予概率权重然后再求和（积分）。因此，他
们并不作估值（

valuation），这是理论模型在实践当中遇到的最大问题。

　　交易员不进行绝对定价，而是相对定价。经典的例子是

Lucas 的苹果树。如果世界上只

有一棵苹果树，每个时期只结一个果子，那么我们如何给这棵树定价？理论研究者立刻蜂
拥而至，从人对风险和时间的偏好与选择出发，给出一个理性的代表性消费者会支付多少
货币来换取这个苹果。但是交易员却说：我们可以根据香蕉的价格给苹果定价。
　　理论家讲故事的背景是荒凉的沙漠之中，世界上只有一个人面对一个苹果，他该如何
在不同的空间和时间分配这个苹果的消费计划。交易员则面对着一个纷繁复杂的世界：各种
各样的苹果、香蕉和榴莲等，苹果的价格取决于其他苹果或香蕉卖多少钱。
　　理论家在绝对理性的假设下对人类的行为进行预测。交易员的思维则是启发、探索式的，
是有限理性的。他们要在各种交易工具之间做出权衡选择。一些稳健的关系，譬如

put-call 

parity，则是他们交易的基础。
　　

BSM 并不能始终有效地定价