Tranche)，以体现本息支付和风险承受能力上的区别。优先级由养老基金，保险资金等机构
投资者持有，股权级则由发行人及其旗下的对冲基金持有。中间级的

CDO 又会被进一步证

券化并作为另一个

CDO 的基础资产。这种过程可以不断地进行下去，于是衍生出 CDO 平方、

CDO 立方，由此使得建立在次级抵押贷款之上的各种证券化衍生产品呈几何级数增加。当
标的资产发生信用风险时，也会造成数倍于基本债券数量的衍生债券同时受到损失。由于对；
中基金和各大金融机构活动的全球化，使得次级住房抵押贷款证券及其衍生品的投资成为
全球性的行为，从而使信用危机蔓延至全球和金融市场的各个领域。

 

　　信用违约互换是次贷危机中扮演重要角色的另一重要场外衍生金融工具。

CDS 的作用

是将

CDO 的违约风险从合约买方(CDO 投资者)转移到合约卖方(CDS 投资者)，合约买方只

要定期向合约卖方支付

“何费”(Premium)，就可以在 CDO 发生违约时得到赔付。所以，CDS

是基于

CDO 创造出来的一种信用衍生产品，通过购买 CDS，CDO 投资者将风险顺利转移

到了

CDS 的投资者。如果 CDO 没有出现违约，CDS 的投资者就可以获得丰厚的收益。虽然

CDS 是一种保险工具，但却可以成为一种投机工具，一些风险偏好较强的投资者(投机者)
尽管根本没有购买

CDO，也可以购买 CDS，然后通过收取赔付的方式获利。出于避险和投

机的需求，大量的

CDS 被创造出来，其价值总额达到 62 万亿美元，大大超过了作为其标

的的

CDO 的价值总额。当 CDO 大面积违约造成 CDS 交易的对方无法赔付时，危机就发生

了。

 

　　至此，我们已经很明显地看到，次级住房抵押贷款证券及其众多的场外金融衍生产品
在这场危机中，起到了放大器的作用，即它将实体经济的危机由信贷市场传递到资本市场
并以数倍乃至数十倍的规模向整个金融市场蔓延，这些场外衍生产品投资者的全球化又把
危机传递到了世界的各个角落。

 

　　

 

　　四、金融危机对我国场外金融衍生产品市场发展的启示

 

　　

 

　　

(一)加快我国场外金融衍生产品市场的发展，鼓励金融创新 

　　从上面的分析我们可以看出，这次金融危机的一个很重要的原因在于金融创新过度所
造成的场外金融衍生品的泛滥，场外衍生金融工具在这次危机中起了放大器的作用。但是，
在我国并不存在场外衍生金融工具过度创新的问题，恰恰相反，我国的场外衍生金融工具
市场还很不发达，不仅市场规模小，而且产品种类比较单一，远远不能满足管理风险的需
要。这种局面与我国对金融创新的严格管制不无关系，虽然严格的管制可以避免类似于美国
金融危机的风险，但是也导致了金融产品和服务供给不足，难以满足实体经济与投资者的
需求。而且，在金融全球化的背景下，过度管制很容易削弱本国金融体系的竞争力和吸引力，
导致金融资源的外流。因此，我们不能因噎废食，因为这次危机而放缓金融创新的步伐。相
反，我国应该从自己的国情出发，走自主创新的道路，鼓励创新，加快我国场外衍生金融
工具的发展。

 

　　

(二)加强立法，完善有关场外衍生金融产品市场的法律法规 

　　完善的法律制度是场外金融衍生产品市场健康的保障。我国现行的有关场外金融衍生产
品市场法规，基本上是各监管机构针对具体的衍生产品制定的，缺少统一的场外金融衍生
产品监管法律，缺乏场外金融衍生产品交易和风险管理的相关指引，这非常不利于风险监
控。因此，制定统一的银行间市场金融衍生产品交易管理办法，成为我国场外金融衍生市场
健康发展的必要前提。其次，场外金融衍生品市场的立法要注意与其它相关配套法律的衔接，
修改和完善《人民银行法》、

《商业银行法》、

《公司法》、

《破产法》等法律法规，使之能适应场外

金融衍生产品市场发展的需要。此外，要充分借鉴国际经验，修改现有法律中不适合市场发
展的内容，并充分考虑与国际接轨。通过立法解决衍生品市场发展中遇到的问题，同时为市