实市场的符合程度。同
样，在我国证券市场发展相对较晚的情况下，我国的证券市场还不成熟，不能满足市场完
全有效性的假定，市场上断线投机的目的大于投资的目的，大多数投资者并非理想的理性
投资者，投资决策存在盲目性，尤其是断线投资盲目的跟庄。所以
CAPM 在我国的应用效
果将会同实证结果存在更大的差距。
CAPM 在我国证券市场是否有效一直是理论界争论的焦
点。从
1990 年开始。许多国内学者就对 CAPM 在我国证券市场的实证检验。
在施东辉（
1996）所作的实证分析中，发现系统性风险与预期收益呈现出一种负相关
的关系，非系统性风险对股票收益有着重要的影响。系统性风险与预期收益不存在明显的线
性关系。陈小悦、孙爱军（
2000）检验 CAPM 在中国股市的有效性，结果表明 β 对中国股市
的平均收益不具有解释能力，从而否定了其在中国股市的有效性假设。杨朝军、邢靖
（
1998）对我国股票市场的价格行为进行了研究。 目的是检验风险和收益的关系是否符合
CAPM 理论。研究结论表明我国股票市场风险和收益关系并不如 CAPM 理论所预期的那样，
系统风险并非是决定收益的惟一因素；并且尚有其他因素影响股票收益率，这些因素是：
股本规模、可流通股占总股本的比例、净资产收益率和成交量。各因素对收益影响的重要性随
时间而变化。靳云汇、刘霖（
2001）中国股票市场 CAPM 的实证研究表明无论是否存在无风
险资产，都不能否定用以代表市场组合的市场综合指数的
“均值一方差”有效性。但是，股票
收益率不仅与
β 之外的因子有关，而且与 β 之间的关系也不是线性的。
诸多的实证研究表明，
CAPM 模型并不适用于中国的股市，主要原因是股票受益率的
解释变量不只限于
β 还有其他因素。由此，一方面我国证券市场存在着系统性风险偏大的问
题，使得
CAPM 所强调通过多元化投资组合消除非系统性风险来降低风险，无法发挥明显
的作用；另一方面，股票的定价与
CAPM 描述的机制有一定的偏离。我们只能说 CAPM 目
前还不太适用于我国证券市场。
所有关于
CAPM 模型在我国股市的实证研究表明，CAPM 还不适用于我国证券市场，
β 还不能包含所有影响股票收益率的因素，股票收益率与 β 的相关性并不显著。
三、
CAPM 在我国证券市场应用有效性的因素分析
我国证券市场应用
CAPM 究竟存在哪些方面的限制是值得我们深思的问题。首先，在
取得合适的、准确的股票收益率和市场收益率这些数据上有难度，降低了
CAPM 的可操作
性；其次，我国证券市场发展时间不长，市场本身存在一定的缺陷，对于应用
CAPM 市场
条件不够成熟。
（一）我国证券市场本身存在的缺陷
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