德风险的框架下，简要探讨：1.如何合理设计ESO的行使价格；2.会计披露要求如何针对 ESO制

定 会 计 反 映 的 时

机；3.如何更合 理 地 估计 经 理 层所

持有 的未到 期 合约的 价 值 ； 以及 4.有效的 激 励

应包容那些评价指标。

    对 ESO的研究对 中国经济 改革的深 化亦有深 刻意义， 因为它有 助于把国 有企业管 理者与企

业的利益更紧密、主动地结合在一起，减少代理成本，培育职业企业家阶层。

E S O应当 如何确 定 行 使 价 格

    ESO一般 都以较现 值 有 利(in-the-money)

或 等现 值(at-the-money)

两 种方 式 授予 ， 但较

现值不利(out-of-the-moeny)

情形就比较少见。较现值有利方式的依据是：公司希望立即给予经理

报 酬 以激 励他们更好工 作，相对 于其他的公平市 值 期权，较现值有 利ESO更能使经理感到报酬与

努力的直接关系(Lanbert,Laker and Verrechia 1991)

。但在现行会计准则下，公司须支付较现值

有 利ESO的贴现部分，因而会减少利

润。 但等现值方 式可降 低这 种支出 ， 而且 在等现值方 式下，

公司会较少受股东的指责。

    但无论较现值有利方式或等现值方式都有其缺陷，如果风险回避型的经理接受较现值有利

的 ESO，因为他们的边际效用随着期权的升值迅速下

降，他们对待革新和新投资项目将更加保守。

    另外，ESO应该是针对经 理未来的勤勉工作 所给予的 一种可

能(would be)的奖励，而不是

针对他们过去的表现，因此授予他们即时有利可图的 ESO就对股东不公平了。等现值ESO在这方

面要优于前者，但同样受到质疑。Yermark(1997)

最近的研究表明，大

部分《幸福》杂志前500强

企业的CEO对 ESO支付的时间有直接的影响。他对企业盈利公布时间的研究表明，经理们一

般在

公司公布有利消息前不久获得ESO。几乎所有的ESO都采取了等现值的方式。于是经理们仍然可以

通过操纵ESO授予时间或消息公布时间来轻易地从等现值ESO中迅速获利。所以

他们报酬的增加，

似乎与他们的经营能力无关。

    较现值不利ESO方 式使 经 理 们很 难作 上 述操 纵， 因 而促使 经 理 们致力 于 公 司 经 营 管 理。

ESO行 使 价 格 与 市 场价 格

之间 的差值 提 供 给 股东一 个衡 量经 理 在未来 时 期 而非过去时 期 管 理 绩效

的优良 工 具 。 一 些学者认为 这 种方 式将导 致经 理未来 时 期 的 激 励降 低(Ciccotello and Garant

 

1995)。但这些可以通过在合

同中规定给予经理们更多

ESO来补偿。如果一家公司在

授予 ESO前时

可在EPH(高)和 EPL(低)两种不同价格中选择，那就需要增加ESO的数量X 来平衡上述两种选择。

因为当M 为股票未来市场价格时，

(M-EPH)(1+X)=P-EPL,X=(EPH-EPL)/(P-EPH)

。很明显，X 是

P 的递减函数，也就是说，当股票未来市场价格一直上升时，公司就应该减少给予经理的

较现值不

利 ESO的数量。但实际上，多数 ESO的数量在被授予前就已在补偿合约中明确限定，即 1+X是