率为

P，其期望收益为 WP，被查处的罚金为 X，没收非法所得为 W，被查处的概率为 1-

P，其期望损失为（X+W）（1-P）。在满足（X+W）（1-P）远远大于 WP 时，证券机构投

资者就会选择参与但不操纵证券交易，其承担被监管查处的成本为

0，博弈双方的成本向量

为（

C0，0）；在满足（X+W）（1-P）远远小于 WP 时，证券机构投资者就会选择参与并

且操纵证券交易，其承担被监管查处的成本为

X+W，此时博弈又进入到下一阶段。面对证券

机构投资者操纵证券交易，证券监管部门有两种选择，一是不查处，但证券监管部门必须

承担不监管查处而造成的证券市场无序、不健康发展的成本，设此成本为

C1，证券机构投资

者承担被监管查处的成本为

0，博弈双方的成本向量为（C0+C1，0）；二是查处，证券监

管部门需承担查处成本，设为

C2，证券机构投资者要承担被监管查处的成本 X+W，博弈双

方的成本向量为（

C0+C2，X+W）。

　　从以上博弈过程可以看出，一方面，由于

C2 远远小于 C1，所以证券监管部门会选择监

管查处，又由于

X+W 远远大于 0，在证券监管部门选择监管查处时，证券机构投资者的最

优选择是参与但不操纵证券交易。另一方面尽管对于证券监管部门而言，不监管花费的成本

为

0，但这不是最优的。因为作为证券机构投资者其追求最大化利益目标的驱动，只要不监

管查处，就会选择操纵证券交易。为了维护证券市场有序、健康发展，证券监管部门的最优

选择是监管。所以，双方博弈的纳什均衡为（监管，不操纵证券交易），最优成本向量为

（

C0，0）。该博弈过程可用图 1 博弈树描述。

　　二、实现博弈双方纳什均衡的障碍

　　为了实现证券交易市场能够有序、健康的发展，使证券监管部门和证券机构投资者承担

的成本均最优，博弈双方均受益，这就必须确保博弈双方的纳什均衡（监管，不操纵证券

交易）得以真正实现。

　　然而，在实际中，要实现博弈双方的纳什均衡还会遇到不少障碍。这些障碍表现在几个

方面。一是证券机构投资者操纵证券交易的方式不断的翻新，操纵手段隐蔽性很强，使证券

监管机构更难发现证券机构投资者操纵证券交易的行为，在很大程度上制约了证券监管机

构的有效监管。所以证券机构投资者在利益最大化目标驱动和有很大可能性逃脱监管的情况

下，就会选择操纵证券交易行为，从而阻碍了纳什均衡的实现。二是由于监管方式、手段、成

本和监管人员素质、责任心等因素的制约，可能导致监管不到位，从而使证券机构投资者有

机可乘，阻碍了纳什均衡的实现。三是由于信息的不对称，可能使博弈双方出现判断上的偏

差。一方面，可能发生证券监管部门的判断失误，根据所掌握的信息资料，认为证券机构投

资者不会操纵证券交易，为了节省监管成本，将本应该实施监管的对象确定为不实施监管